Wat te kiezen: Amerikaanse steraandelen of Europese koopjes?

De Amerikaanse economie blaakt van vertrouwen en de Europese oogt ziek. Dat uit zich in royale beurswinsten op Wall Street en tamme beurskoersen in Europa. Hoe moet dat verder?

De Amerikaanse beursgenoteerde bedrijven uit de S&P 500, de index met de 500 grootste aandelen in de VS, leverden de voorbije twintig jaar meer dan dubbel zoveel op als de 600 grootste Europese aandelen (de Euro Stoxx 600): een jaaropbrengst van zowat 8,5 procent tegen amper 3,7 procent voor de Europese aandelen. Dankzij hun hogere dividenden redden de Europese aandelen nog enigszins de meubelen: de totale return in Europa bedroeg 7,4 procent per jaar versus 10,6 procent voor de 500 grootste Amerikanen.

Op lange termijn mag je er als belegger van uitgaan dat je rendement grofweg de winstevolutie volgt van de bedrijven waarin je belegt. Dat geldt ook globaal voor de bedrijven uit de verschillende regio’s en de respectievelijke aandelenindices.

De winst per aandeel van de 500 grootste Amerikaanse aandelen is de voorbije twintig jaar toegenomen met 7,8 procent per jaar, versus een magere 4,8 procent voor de bedrijven uit de Euro Stoxx 600. Daar zitten recessiejaren bij, maar ook periodes van voorspoed.

Het belangrijkste verschil is dat de grote Amerikaanse bedrijven veel rendabeler zijn. De Amerikanen houden van hun omzet 13 procent over als operationele winst, versus 10 procent voor de Europese bedrijven. Dat geeft een wereld van verschil in vrije kasstroom en de per saldo waarde voor de aandeelhouders (lees: het geld dat overblijft van de winst na de investeringen). Europa is relatief actief in de industrie en daar is de nood aan investeringen hoog. Omgekeerd is het aandeel van technologiebedrijven groter in de VS, met een bijzonder netwerkeffect: hoe groter, hoe winstgevender.

Magnificent 7

Dat brengt ons bij de befaamde Magnificent 7: Nvidia, Microsoft, Apple, Alphabet, Amazon, Meta en (in mindere mate) Tesla zijn de voorbije jaren sterk gegroeid, terwijl ze heel hoge winstmarges halen en een bijzonder hoog rendement op het ingezette kapitaal. Daardoor zijn hun winsten exponentieel toegenomen.

Vandaag zijn ze goed voor bijna een kwart van de winst van de 500 grootste Amerikaanse beursgenoteerde bedrijven. Dit jaar zou de winst van de M7 nog eens met 33 procent toenemen, waardoor de winst van de Amerikaanse bedrijven globaal met 10 procent zou groeien. Zonder Nvidia & co zou de groei van de S&P 500-bedrijven beperkt blijven tot 4 procent.

Toch zal het groeiaandeel van de M7 op Wall Street kleiner worden. In 2025 zou hun winstgroei afnemen tot 22 procent versus 10 procent voor de andere aandelen uit de S&P 500. En analisten verwachten dat die trend zal doorzetten.

Te duur geworden

Maar zijn die geweldig winstgevende Amerikaanse aandelen niet te duur geworden? Tegen 22,9 keer de verwachte winst zijn de aandelen uit de grootste aandelenindex een stuk hoger gewaardeerd dan het historisch gemiddelde van 16,4 (sinds 1990). De tien grootste aandelen uit de S&P 500 noteren tegen een kleine 30 keer de winst van de volgende twaalf maanden, terwijl voor de rest 20 keer de winst moet betaald worden. De Europese aandelen zijn vandaag ruim 40 procent goedkoper, tegen 13,5 keer de verwachte winst.

Aandelen uit de emerging markets zijn overigens nog goedkoper en noteren ook goedkoper dan normaal.

Toekomstige waarde

De waarde van een bedrijf wordt bepaald door alle toekomstige winsten (kasstromen) die de onderneming nog zal maken. Die kan geraamd worden door een zogenaamde dividendcash flow berekening. De waarde van de toekomstige winsten worden in die berekening verminderd met een percentage dat samenhangt met de obligatierente, plus een vergoeding voor het risico. Een prachtige oefening, maar niemand kan die correct maken. Het is al moeilijk om de winst van volgend jaar in te schatten, laat staan die van de volgende tien jaar en de jaren nadien.

De waardering kan ook eenvoudiger ingeschat worden. Neem de winst van het lopende jaar (of het volgende boekjaar) en vermenigvuldig dat met een cijfer tussen 10 en 20. Een bedrijf waar de winst weinig groeit en geen hoge winstmarges haalt, zal eerder tegen 10 keer de winst of zelfs minder gewaardeerd worden. Voor een onderneming die wel groeit en ook op de andere parameters goed scoort, zal een belegger 20 keer de jaarwinst of zelfs meer willen betalen.

De Magnificent Seven scoren hierop heel hoog en beleggers betalen er 34 keer de verwachte jaarwinst voor. Dat is al een voorschot op de hoge verdere groei van de winst die van de bigtechbedrijven wordt verwacht.

Kijk naar het verleden

We kunnen de toekomst niet voorspellen. Maar het verleden kennen we wel. Daardoor kunnen we zien hoe de Amerikaanse aandelen presteerden nadat ze (hoog) gewaardeerd waren, zoals nu. Wat blijkt uit een studie door JP Morgan: hoe hoger de waardering, hoe nadrukkelijk lager de returns nadien uitvallen. Het eerste jaar nadien was de kans op winst of verlies ongeveer even groot. Maar op lange termijn (10 jaar) is het resultaat ontnuchterend: de returns zullen op hun best (heel) laag zijn, nauwelijks meer dan 0 procent.

Conclusie: zet niet alles op dure Amerikaanse aandelen. Maak plaats voor goedkopere Europese aandelen. De kleine Europese aandelen (van bedrijven met lage beurswaarde) zijn vandaag goedkoper dan ooit.

Dit artikel verscheen eerder in De Standaard.