Ongelijkheid op de beurs: lage en hoge waarderingen

De term ‘ongelijkheid’ duikt vaak op om sociaal/financiële verschillen tussen mensen te duiden. Op de beurs is de ongelijkheid sterk toegenomen. Beleggers noemen dat aandelen met uiteenlopende waarderingen. Van heel laag tot heel hoog.

Je hebt arme en rijke mensen. Op de beurs heb je hetzelfde met aandelen: sommigen zijn pover bedeeld en sommigen trekken rijkdom aan. We hebben het dan niet over een rijke balans of eigendom van een bedrijf. Het gaat over de waardering die beleggers geven aan de aandelen van die ondernemingen. Die loopt almaar meer uiteen. De ene krijgt almaar meer, de andere steeds minder waardering.

Wie het in Keulen hoort donderen bij het horen van ‘de waardering van een aandeel’: er is een hoge waardering als de beurswaarde van het bedrijf vele keren, bijvoorbeeld 20 keer, hoger is dan de (jaar)winst van die onderneming. De waardering is laag als beleggers een beursgenoteerd bedrijf maar pakweg 10 keer de jaarwinst waard achten of zelfs minder (zie kaderstuk).

Als de waardering toeneemt, zal de koers gemakkelijker en meer stijgen: goed dus voor de belegger. Maar als hij een aandeel heeft waar de waardering zakt, kan de koers dalen, zelfs als de winst van het bedrijf toeneemt. Beleggers moeten dus rekeningen houden met beide: de winstevolutie én de evolutie van de waardering. Een eenvoudig voorbeeldje met een bedrijf dat 10 euro winst maakt en een dat 5 euro winst maakt. Van beide bedrijven zijn er evenveel aandelen. Als het eerste tegen 5 keer de winst noteert, kost het aandeel 50 euro. Als het tweede tegen 20 keer de winst noteert, is de koers 100 euro. Het tweede is dan dubbel zoveel waard als het eerste terwijl het maar half zoveel winst maakt.

Waardering = verwachte groei min risico

Een aandeelhouder is evenredig voor zijn belang eigenaar van een bedrijf en is in theorie niet alleen eigenaar van de jaarwinst (na betaling van alle kosten) hij is ook eigenaar van alle toekomstige nettowinsten. Daardoor is groei zo belangrijk: hoe meer winstgroei er mogelijk is, hoe meer het aandeel nu al kan waard worden. Daardoor ontstaat vaak een wedloop naar groeiaandelen. Een die onzeker is, want de toekomst is nooit helemaal in te schatten.

De triomftocht van bedrijven en aandelen zoals Microsoft, Apple, Amazon, Meta (Facebook), Alphabet (Google), Nvidia en Tesla die soms al decennia voortduurt, heeft van groei meer dan ooit de heilige graal van beleggers gemaakt. Want niet alleen hun winsten nemen almaar toe. Het unieke van deze Magnificent Seven is dat beleggers ook het risico laag inschatten, of toch voor de meeste van deze zeven. Vroeger ging hoge groei meer hand in hand met een hoger risico. Maar de marktpositie van bijvoorbeeld Microsoft en Apple is zo sterk dat beleggers denken dat er geen zware concurrentie kan komen. Daardoor zijn ze bereid deze superaandelen tegen een erg hoge waardering te kopen, want de kans dat de grote toekomstige winsten bedreigd worden, is laag. Daardoor noteren de M7 globaal tegen liefst 37 keer de jaarwinst. De combinatie van de hoge huidige bedrijfswinsten en de hoge waardering heeft hun beurswaarde tot enorme proporties opgeblazen.

Amerikaanse aandelen verdienen premie

De combinatie van hogere groei en vooral lager risico is wat beleggers meer in Amerikaanse aandelen dan elders vinden. Daardoor krijgen die aandelen globaal een hogere waardering dan bijvoorbeeld Europese en is er met Chinese aandelen een nog groter verschil (zie tabel). De VS-beurzen zijn ook groter en de handel is er dieper en rijker: dat verdient op zich al een premie. En de belangen van aandeelhouders worden er meer gerespecteerd dan in Europa en China. Het land is ook vriendelijke voor ondernemers. Allemaal zaken die het risico verlagen. De dure Magnificent Seven trekken de verhouding nog veel meer scheef naar de VS. Deze zeven zijn goed voor meer dan 30% van de totale waarde van de S&P 500. Bovendien noteren er in de VS meer dan elders hooggewaardeerde sectoren zoals technologie. Zonder Magnificent Seven zouden de Amerikaanse aandelen niet tegen 24 keer de winst noteren, maar tegen 18 keer versus iets minder dan 15 keer de winst voor Europese aandelen.

Beleggers houden (niet) van:

Beleggers beoordelen bedrijven op een heleboel elementen die ofwel groei en/of het risico verhogen ofwel groei en/of het risico verlagen. Dat zijn aspecten van bedrijven, de markt of de sector die de waardering verhogen of juist verlagen. Het lijkt erop dat die zaken nog meer dan vroeger gewogen en extremer (af)gewaardeerd worden dan vroeger. Beleggers worden steeds afkeriger voor risico. Omgekeerde lijken ze bereid om steeds meer te willen betalen voor veiligheid, groei en a fortiori voor de combinatie ervan.

Dure fabrieken, zware investeringen en veel werknemers: dat verhoogt de risico’s, want er is veel kapitaal nodig, waarvan de opbrengst onzeker is. De verantwoordelijkheid is groot en er kan veel mislopen. Dan kunnen de verliezen hoog oplopen die de ondergang van het bedrijf betekenen. Voorbeeld: autofabrikanten. Zelfs Daimler noteert tegen amper 5 keer de winst.

Het tegendeel zijn ‘asset light’ bedrijven. Zij verdienen geld met intellectuele diensten, licenties of royalty’s. Vaak bedrijven uit de IT-sector of ook farmabedrijven. Hun winstmarges zijn ook veel hoger (zie tabel rijk op de beurs). Voorbeeld: softwarebedrijven zoals Microsoft.

Conjunctuurgevoelig: als de vraag voor een bedrijf sterk kan schommelen dan wordt dit afgestraft met een lage waardering. Het is veel moeilijker in te schatten hoe de winst in de nabije toekomst zal evolueren en daardoor zullen beleggers gemiddeld minder willen betalen voor de jaarwinst.
Veel concurrentie in de sector van een bedrijf zal uiteraard leiden tot een lagere waardering. De kans dat de verkoopprijzen voortdurend onder druk staan, is groot. En dat is dan nog het mildste effect.

Beleggers zijn dol op bedrijven met een competitief voordeel. Liefst ondernemingen waar ‘de slotgracht’ – dixit Warren Buffett – rond hun kwaliteiten zo breed mogelijk is. Dat zijn ondernemingen die concurrenten niet kunnen aanvallen of geen vat op krijgen. Aandelen van zo’n bedrijven verdienen een superieure waardering. Apple bijvoorbeeld: fans betalen graag veel meer voor een iPhone dan aan andere smartphone. Daardoor is ook het Appleaandeel duur, zelfs al is de groei beperkt. Hieronder vallen ook bedrijven die beschermd worden door octrooien: farmabedrijven zoals Novo Nordisk of UCB.

Lotus Bakeries

Ook een sterk merk, vaak in combinatie met een geliefd product, kan heel veel waard zijn. Het klassieke voorbeeld is Coca-Cola. Maar er is ook een heel mooi Belgische voorbeeld: Lotus Bakeries. Dat bedrijf uit Lembeke verovert de wereld met Biscoff, zijn bekende speculooskoekjes. 

Natuurlijk speelt ook een sterke financiële balans mee. Apple zit op een gigantische berg cash. Dat verlaagt het risico tegenover een bedrijf dat moet werken met veel schulden.   

Technologisch voorsprong kan ook doorslaggevend zijn om hoge winsten te halen en het risico te verlagen. Dit kan zelfs leiden tot een quasi monopolie zoals voor de maker van chipmachines ASML, de ontwerper van chips voor AI Nvidia of de producent van chips TSMC.

Vervuilende activiteiten of milieurisico’s worden op de beurs zwaar afgestraft. Zowel in Europa als de VS: oliebedrijven zoals Total, Exxon of sommige chemiebedrijven krijgen een heel karige waardering.

Een onderneming die garen spint bij de groeiambities van groene energie krijgt vaak een hogere waardering. Zoals het Belgische DEME dat wereldleider is in het installeren van offshore windmolenparken. Deze premie ‘vecht’ dan met het investeringszware karakter van deze activiteit en de waardering drukt. Vaak spelen zowel positieve als negatieve elementen tegelijk voor de waardering.

Een hoge waardering is ook een risico

Vandaag is de ongelijkheid op de beurzen groter dan ooit. De vraag is dan of de premie die groeiers en risico-arme bedrijven krijgen tegenover de rest nog gerechtvaardigd is. Want hoe hoger de premie, hoe groter ook het neerwaartse risico mocht blijken dat de groei lager uitvalt dan verwacht en er toch risico’s opduiken die zwaarder spelen dan ingeschat. Als dat zo is, wacht de belegger die een dure premie betaalde een afstraffing. M7-aandeel Meta (Facebook) was vorig jaar op zeker moment 75% gecrasht doordat beleggers dachten dat Facebook publiek verloor. Meta bewees dat dit fout was en herstelde volledig, maar het geeft aan dat er ook een risico is.

Een belegger moet dus alles blijven afwegen. Ook of de premie voor een aandeel niet te hoog is. En er zit zeker ook waarde in laag gewaardeerde aandelen. In elke groep zitten verwachtingen die niet zullen uitkomen. Dus niet blind vertrouwen op alle waarderingen. Zowel bij de laag- als bij de hooggewaardeerde aandelen zijn bedrijven die minder of net beter zullen presteren dan verwacht.

Dit artikel verscheen eerder in De Standaard.