De Duitse KMO-obligatiemarkt: Een kennismaking

Duitsland is een land van KMO’s. En die doen niet alleen beroep op bankkredieten, maar gebruiken nu en dan ook de lokale obligatiemarkt met kleine publieke emissies. Een small-cap obligatiemarkt, zo kunnen we het benoemen.

Dé bron voor informatie over deze markt is www.bondguide.de, “das Portal für Unternehmensanleihen”. Zij publiceren een lijst van KMO-obligaties die noteren op een Duitse beurs (Frankfurt, Düsseldorf, München, …): 

https://www.bondguide.de/notierte-mittelstandsanleihen/. Deze lijst bevat veel informatie en heeft handige sorteer- en filtermogelijkheden. Naast de emissie vind je onder meer: de activiteitssector van de emittent, de prijs en het indicatief rendement, ratings, beoordeling van de redactie, enz. En als je op de emissie zelf klikt, komt ook heel wat info tevoorschijn. 

Kredietwaardigheid 

Dit moet natuurlijk hét grote aandachtspunt zijn voor een potentiële belegger. In deze markt is het falingsrisico immers niet gering. Als je de lijst sorteert op lage koersen, merk je behoorlijk wat ingestorte obligatiekoersen als gevolg van faillissementen.

Deze KMO’s hebben meestal geen rating van de drie grote bureaus S&P, Moody’s en Fitch. Er bestaan evenwel andere ratingagentschappen voor deze markt: Creditreform (CR) (marktleider) en Scope Ratings (SR). Deze hanteren dezelfde ratingschaal als de grote agentschappen. Drie voorbeelden van emittenten op de lijst: de voetbalclub Schalke 04 heeft een CR rating van B-, Karlsberg Brauerei GmbH (niet het Deense Carlsberg) een CR rating BB-, en Hörmann Industries GmbH een rating BB van SR. En vrij vaak is er geen rating voor de emittent of de emissie, zoals op de Belgische corporate emissiemarkt meestal het geval is. 

Let op: in de kolom van ratings vind je nu en dan ook een “sustainability” rating, een beoordeling van duurzaamheid en dus niet van kredietwaardigheid. 

Praktisch

Bij een broker die telefonische orders aanneemt kan je een order OTC (over the counter) doorgeven. Werk met een limietorder.

Bij Bolero staan veel emissies die noteren op de beurs van Frankfurt online en kan je een limietorder op die beurs ook online ingeven. Soms moet je vragen een welbepaalde emissie van je keuze toe te voegen, voor zover ze noteert op Frankfurt. 

Selectie? 

De beoordelingen van de redactie van BondGuide, de “Bewertung” van 5 sterren tot 1 ster in de laatste kolom, kunnen helpen. Zij kijken naar de kredietwaardigheid en ook naar de verhouding risico/rendement. De emissies met slechts 1 of 2 sterren moet je sowieso uitsluiten.  BondGuide heeft ook een fictieve portefeuille https://www.bondguide.de/musterdepot-aktuell/ waar je inspiratie kan opdoen. Veel emissies in deze portefeuille geven zij ook een eigen volatiliteit rating, gaande van A+(laagste) tot C-. Van meerdere bedrijven op deze markt zijn ook de aandelen beursgenoteerd. Dit laat toe om extra informatie te verzamelen, bv. onder “investor relations” op de site van het bedrijf. Voorbeelden: Mutares, Deutsche Rohstoff, Hörmann Industries GmbH, …

Verdere aandachtspunten en tips 

Maak goed je huiswerk. Neem sowieso geen grote posities in, zoals je ook niet doet bij individuele small-cap aandelen. 

Deze emissies zijn overwegend illiquide; dat zie je aan het verschil tussen bied- en laatkoersen. Werk dus steeds met limieten! En ga ervan uit dat je erin zit tot vervaldag. 

Er noteren heel wat emissies boven pari.  Dat betekent dat het rendement lager is dan de couponrente. Dan is de impact van de roerende voorheffing op het rendement groter dan 30%. 

Voorbeeld: de emissie van Deutsche Rohstoff AG 7,5% 2028 noteert op dit ogenblik 109,5% en geeft een bruto-rendement van 5%. Netto is dit 2,9%, wat dus neerkomt op een effectieve voorheffing van 42%! (om het netto-rendement te benaderen, zonder onze tool, trek je van het bruto-rendement 30% van de couponrente af). En, even terzijde, een nettorendement van 2,9 % vinden wij veel te laag voor dit soort risico.

Bij hoge couponrente kan ook de verlopen rente een significante invloed hebben op je rendement. Je betaalt immers de verlopen rente bruto terwijl je bij de volgende uitbetaling de roerende voorheffing op de volledige coupon ondergaat. Dit verlies vertalen we in een hogere aankoopprijs, waardoor we de impact ervan op het rendement kunnen berekenen.

Voorbeeld: als je de emissie Hormann Holzwerkstoffe GmbH 7% 11 juli 2028 vandaag aankoopt, betaal je quasi 9,5 maand verlopen rente bruto. Het verlies door de roerende voorheffing op de verlopen rente komt dan ongeveer uit op 1,6%. De impact op het jaarlijks rendement is niet minder dan 0,4%! Heb dus oog voor dit aspect. En check de couponfrequentie van de emissie om de laatste rentebetaling uit te zoeken, want soms is deze frequentie kleiner dan jaarlijks. Bij de hoger vermelde Deutsche Rohstoff emissie is die bv. halfjaarlijks. De laatste couponbetaling van deze emissie was op 27 maart 2024, dus een beperkt aantal dagen verlopen rente op dit moment.

Vaak zijn er in deze KMO-emissies call-opties van de emittent om vervroegd terug te betalen. Dat heet “Kündigungsrecht des Emittenten”. Wanneer je boven pari aankoopt kan een vervroegde terugbetaling een belangrijke negatieve impact hebben op je rendement. Maar sowieso steeds checken als je een emissie analyseert. Bij de details van de emissie vind je op de site van BondGuide vaak de info hierover.

Voorbeeld: de emissie Homann Holzwerkstoffe GmbH 4,5% 2026 kan van 12 september 2024 tot 11 september 2025 gecalld worden aan 101,5% en van 12 september 2025 tot 11 september 2026 aan 101%. Maar vaak is het complexer en word je naar de prospectus van de emissie verwezen voor de details van de mogelijkheden en voorwaarden van vervroegde terugbetaling.

Gebruik het Spaarvarkens Forum om vragen te stellen, of iets aan te kaarten.