Analyse: Is beursgenoteerd vastgoed weer veilig?

Na een jarenlange hausse donderden de vastgoedaandelen in twee jaar met bijna de helft naar beneden, ook al bleven de resultaten en dividenden van de gereglementeerde vennootschappen al die tijd intact. Zijn er nu koopjes te doen?

Op 17 oktober lanceerde de Amerikaanse investeringsreus TPG een overnamebod op het Belgische vastgoedbedrijf Intervest Warehouses & Offices. Het bod lag 52 procent boven de beurskoers. Maar even later schoten de Belgische vastgoedaandelen bijna collectief 10 procent tot bijna 20 procent hoger. Niet toevallig viel in die dolle week de obligatierente fors terug.

Betekent het dat de bodemkoers voor vastgoedaandelen voorbij is? Wat zit er achter die enorme koersbewegingen? En zijn de gereglementeerde vastgoedvennootschappen (gvv’s) nog geschikt als belegging voor goede huisvaders?

We vroegen het aan twee specialisten: Wim Lewi, die bij KBC Securities de vastgoedaandelen opvolgt, en Gert De Mesure, die zich al decennia toelegt op beursgenoteerd vastgoed en er twee boeken over schreef.

1. Waarom zijn de vastgoedaandelen zo extreem teruggevallen?

Wie de voorbije jaren niet de koersen, maar alleen de resultaten van de vastgoedbedrijven had gezien, zou nooit zo’n koersafstraffing hebben voorspeld. De bedrijfsresultaten zijn meestal op peil gebleven. En de specialist in logistiek vastgoed Montea verhoogde pas nog de winstprognose voor dit jaar. De verhuurder van zorgvastgoed, Cofinimmo, deed hetzelfde.

‘De reden voor de koersafstraffing is de complete omslag bij de beleggers’, legt Wim Lewi, hoofdanalist bij KBC Securities, uit. ‘Dat heeft alles te maken met de koerswijziging van de centrale banken’, vervolgt hij. ‘Doordat de rente onder nul zakte, zochten en vonden beleggers alternatieven, onder meer bij beursgenoteerd vastgoed.’

Dergelijke beleggingen bieden klassiek een (hoog) dividend. Bovendien maakte de almaar lagere rente het voor de vastgoedbedrijven extra winstgevend om te investeren in stenen. Gevolg: de koersen stegen enorm. Lewi: ‘Je kan nu wel zeggen dat we wisten dat dit niet eeuwig zou blijven duren. Maar niet dat het zo bruusk zou veranderen. In geen tijd steeg de rente in de VS naar meer dan 5 procent.’

Met als resultaat dat de geldstroom is gekeerd: in plaats van een buitengewone toestroom, stroomde er ineens massaal geld weg uit vastgoedaandelen, richting vastrentende beleggingen. En zoals altijd: bij forse koersdalingen ontstond er paniek, met een crash als resultaat. Of die beweging nu ten einde is, weet niemand zeker.

2. Zijn vastgoedaandelen weer koopwaardig?

Wim Lewi vindt vastgoedaandelen nu extreem goedkoop. ‘Bijna alle vastgoedaandelen die we volgen hebben bij ons een koopadvies. Natuurlijk zullen gvv’s meer rente moeten betalen op hun investeringen, maar bij de meesten komt dit pas later, want ze hebben zich goed ingedekt. En voorts kunnen de vastgoedbedrijven de huurinkomsten verhogen met de inflatie. Per saldo is de waarde van de meeste gvv’s niet gezakt.’

De koersen wel, en daardoor noteren de gvv’s gemiddeld 30 procent onder de nettowaarde van hun vastgoedportefeuille.

Wie op de vastgoedmarkt een gebouw kan kopen aan 30 procent onder de geschatte waarde, springt een gat in de lucht. Maar op de beurs werkt het anders. Twee jaar geleden betaalden beleggers zelfs het dubbele van de vastgoedwaarde van spelers in logistiek vastgoed. Beurzen zijn extreem gevoelig voor veranderingen van de rente en worden op korte termijn gedreven door sentiment en geldstromen. Bovendien gaat het hier om vastgoedbedrijven, dat zijn niet louter gebouwen.

Doordat de meeste vastgoedaandelen crashten, maar niet snoeiden in hun dividend en het zelfs nog verhoogden, is het dividendrendement sterk toegenomen. Vaak tot tegen de 10 procent of hoger.

Gert De Mesure beaamt dat de waarderingen laag zijn, maar adviseert om voorzichtig te blijven. ‘We hebben overdrijvingen naar beneden gezien, maar de omstandigheden zijn wel degelijk minder gunstig voor vastgoedbedrijven. De druk op de resultaten moet nog komen. De markt is zowat stilgevallen. Er zijn weinig transacties en nieuwe ontwikkelingen. De rente op nieuwe schulden is soms al even hoog geklommen als het rendement op nieuw vastgoed.’ Slecht nieuws, ook voor de gebruikers van vastgoed, want er is een tekort, behalve aan kantoren. ‘Finaal zullen huurders hoger huurgeld moeten betalen’, denkt de analist, die actief is voor de Vlaamse Federatie van Beleggers.

De Mesure: ‘Bovendien blijven de centrale banken hun balans afbouwen. Dat doen ze vooral door goedkope kredieten voor banken af te bouwen. Per saldo maakt dat krediet duurder en schaarser. En stel dat we in economisch zwaar weer komen, dan zullen banken zeker niet royaler worden met kredieten.’

Lewi: ‘Bij KBC zien we geen recessie komen die de huidige lage koersen bij de gvv’s rechtvaardigt. Ouders zullen nog altijd koten huren voor hun studerende kinderen (Xior), voor oude mensen is zorgvastgoed nodig en bedrijven kunnen niet zonder logistiek.’

3. Obligaties, beursgenoteerd vastgoed of beide?

Wat kiezen? Obligaties of beursgenoteerde vastgoedbedrijven? Wim Lewi: ‘Het gaat om twee verschillende beleggingen. Een obligatie geeft in principe een vast rendement en op de afloopdatum krijg je je geld terug. Vastgoedbedrijven creëren op termijn meerwaarde.’

Gvv’s moeten wel minstens 80 procent van hun winst uitkeren als dividend, maar een stukje herinvesteren ze via aankopen of door zelf projecten te ontwikkelen. Hun gebouwenportefeuille is ook niet statisch en wordt actief beheerd voor een optimaal rendement. Dat kan veel efficiënter dan voor wie maar een of enkele gebouwen heeft. In principe levert dat op lange termijn meer op dan beleggen in obligaties, zeker nu de waarderingen laag zijn.

Alleen al het dividendrendement op gvv’s is vandaag pakweg dubbel zo hoog dan de rente op een kredietwaardige obligatie in euro. Die biedt ook geen meerwaarde op de vervaldag. Integendeel: de inflatie heeft de koopkracht aangetast. Via vastgoed wordt dat opgevangen met indexatie van de huur, goed beheer en een mogelijke meerwaarde op gebouwen.

Toch vindt Gert De Mesure dat obligaties hun plaats hebben in een portefeuille. ‘Ook voor voorzichtige, defensieve beleggingen is er weer een vergoeding. Wie een obligatie koopt, is zeker voor de hele looptijd. Gvv’s bieden vandaag hoge dividenden, maar als de koers fors zakt, kan het saldo negatief zijn’, waarschuwt hij.

Beide analisten adviseren om voor beleggingen in beursgenoteerd vastgoed te spreiden over verschillende spelers. Let ook op voor een te hoge schuldgraad. Ontwikkelaars of vastgoedbedrijven in het buitenland zijn op dat vlak vaak risicovoller.

4. Wat zijn de favoriete vastgoedaandelen?

Onder de gvv’s is er veel diversiteit, met specialisten in logistiek vastgoed, zorgvastgoed, woningen … Volgende week brengen we de vijf favoriete vastgoedaandelen van zowel Wim Lewi als Gert De Mesure en leggen ze hun keuze uit.