Intangibles: niet tastbaar, wel waardevol

UCB berekent haar ‘core EPS’ zonder impact van amortisaties

In dit bijdrage werpen we een blik op een bijzondere categorie op de balans, de ‘intangible assets’. Door hun ongrijpbaar karakter worden deze immateriële vast activa soms argwanend bekeken door beleggers. Interessant dus om aan de hand van de UCB-case na te gaan hoe ‘intangibles’ en ‘goodwill’ ontstaan, en hoe de waardering ervan kan wijzigen doorheen de jaren. Ook begrippen zoals ‘amortisation’ en ‘impairment’ zullen daarbij de revue passeren. 

Vooreerst: wat zijn ‘intangibles’ precies?

Eerst een woordje theorie. Op de balans van de onderneming vinden we aan de actiefzijde een opdeling tussen enerzijds de vaste activa (‘non-current assets’), die in principe voor een lange periode in de onderneming blijven, en anderzijds de vlottende, of kortlopende, activa (‘current assets’). 

Onze focus vandaag ligt op de vaste activa. Daartoe behoren de gekende materiële vaste activa, zoals gebouwen en machines (‘property, plant and equipment’). In sommige sectoren, zoals de farma-industrie, zijn het evenwel vooral de immateriële vaste activa die in de schijnwerpers staan. Veel waarde in de onderneming zit immers vervat in kennis, wat zich vertaalt in onder meer (waardevolle) licenties en patenten. Een bijzonder immaterieel vast actief is de goodwill, meestal als aparte categorie vermeld op de balans.

Via het jaarverslag van 2022 kunnen we ons een beeld vormen van het belang van de intangible assets voor UCB.

Het valt daarbij onmiddellijk op dat intangible assets (4,816 miljard euro) en goodwill (5,34 miljard euro) gezamenlijk instaan voor bijna twee derde van het balanstotaal van UCB.  Kijken we naar het – recent gepubliceerde – halfjaarverslag van 2023, dan zien we een gelijkaardig beeld:

We stellen wel vast zowel de intangible assets als de goodwill licht gedaald zijn in de voorbije 6 maanden. Om dit te kunnen duiden, moeten we eerst even stilstaan bij het principe van afschrijvingen.

Amortisaties helpen om de kost te spreiden in de tijd 

Zoals reeds in een eerdere bijdrage besproken (‘Lagere pensioenverplichtingen met dank aan de hogere rente’) is het een belangrijk boekhoudkundig principe om kosten aan de juiste periode toe te wijzen. De aankoopprijs van een vast actief met beperkte levensduur, zoals een patent, moet dus gespreid worden in de tijd. Aan de hand van afschrijvingen zal dat actief jaarlijks een stukje in waarde dalen, en wordt ditzelfde bedrag als kost in rekening gebracht. Dit boekhoudkundig principe van afschrijvingen geldt zowel voor de materiële vaste activa (en is gekend als ‘depreciation’) als voor immateriële vaste activa (‘amortisation’ of ‘amortization’). 

Als we de getallen van de vaste activa in de balans aflezen, dan gaat dit steeds over de zogenaamde nettoboekwaarde. Dit stemt overeen met de oorspronkelijke waarde (de brutowaarde) min de geaccumuleerde afschrijvingen. Een kort voorbeeldje ter illustratie: stel dat de onderneming een immaterieel vast actief aankoopt ter waarde van 50 miljoen euro. Indien de levensduur wordt geschat op 10 jaar (zonder restwaarde), dan wordt elk jaar een afschrijving van 5 miljoen euro doorgevoerd. Dit betekent dat er jaarlijks 5 miljoen euro in kosten wordt opgenomen en de waarde van het actief met datzelfde bedrag vermindert. Na 2 jaar vinden we op de balans dan nog een boekhoudkundige waarde (‘net carrying amount’) terug van 40 miljoen euro. Dit stemt overeen met de aanschaffingswaarde (‘gross carrying amount’) van 50 miljoen euro min de geaccumuleerde afschrijvingen (‘accumulated amortisation’) van 10 miljoen euro (2-maal 5 miljoen euro).   

Concreet nu voor UCB. Het jaarverslag van 2022 geeft ons in voetnoot 20 gedetailleerde informatie over de samenstelling en de evolutie van de waarde van de intangibles.

Het bedrag van 4,816 miljard euro aan intangible assets dat op 31/12/2022 als nettoboekwaarde in de balans verschijnt, is dus het gevolg van een brutobedrag van 7,916 miljard euro met een totaal aan geaccumuleerde amortisaties van 3,1 miljard euro. 

We maken voor UCB ook even de vergelijking met het voorgaande jaar: 

In miljard euro	2021	2022	Wijziging
Gross carrying amount	5,820	7,916	+2,096
Accumulated amortisation	2,661	3,100	+0,439
Net carrying amount	3,159	4,816	1,657

In 2022 blijkt het nettobedrag van de immateriële vaste activa 1,657 miljard euro hoger te zijn dan het jaar voordien. Om dit te verklaren, zoomen we in op de details van de wijziging van de gross carrying amount. 

Hier zien we duidelijk dat ‘business combinations’ aan de basis lagen van een extra bedrag van 1,803 miljard euro. De belangrijke overname van biofarmabedrijf Zogenix begin 2022 is hier niet vreemd aan. En als we spreken over overnames, dan stuiten we steevast op het begrip goodwill.

Goodwill ontstaat uit de meerprijs die niet kan toegewezen worden aan specifieke activa

De term was al eerder gevallen. Vereenvoudigd kan men stellen dat goodwill ontstaat wanneer er bij een overname een hogere prijs wordt betaald dan de boekhoudkundige waarde van die onderneming. 

In het jaarverslag van UCB konden we al zien dat de goodwill een belangrijk deel van de activa uitmaakt. Niet verwonderlijk, aangezien in de farma-industrie vaak stevige overnameprijzen worden betaald.  De goodwill op de balans van UCB kent al een lange geschiedenis. Het halfjaarverslag van 2023 vertelt ons bovendien dat de goodwill ook in de eerste jaarhelft van dit jaar vrij stabiel is gebleven.

Opvallend is wel dat het bedrag aan goodwill de voorbije jaren grotendeels gelijk is gebleven, ondanks de verschillende overnames die zijn gebeurd, waarbij toch telkens een stevige meerprijs werd betaald ten opzichte van de boekhoudkundige waarde.

Een woordje uitleg is dus op zijn plaats. We gaan daarvoor te rade bij IFRS 3, de internationale boekhoudregel die bepaalt hoe overnames in de jaarrekening worden verwerkt. Die IFRS-regel schrijft voor dat de betaalde meerprijs in de mate van het mogelijke moet worden toegewezen aan de verschillende balansposten (activa min passiva) van het overgenomen bedrijf. Dit heet met een moeilijke term ‘purchase price allocation’ (PPA). Enkel het deel van de meerprijs dat niet toewijsbaar is aan bepaald actief verschijnt dus op de balans van de overnemer, als goodwill. 

Wat houdt dat nu concreet in? De eerder vermelde overname van Zogenix door UCB is hiervan een mooi voorbeeld.

Geen goodwill, maar dus wel intangible assets

UCB legde in 2022 een totaalbedrag van 1,519 miljard euro neer voor de overname van Zogenix. In onderstaande tabel zien we hoe de overnameprijs werd toegewezen aan specifieke activa (hoofdzakelijk intangibles), en hoeveel er uiteindelijk slechts overblijft aan goodwill.

Om de goodwill van een overname te bepalen (terug te vinden in de laatste kolom) gaat men in de praktijk in 2 stappen te werk gaat (die overeenstemmen met de eerste 2 kolommen). In de eerste kolom wordt de overnameprijs (1,519 miljard euro) geplaatst tegenover de boekhoudkundige waarde van de bestaande activa en verplichtingen van Zogenix. In veel gevallen is die boekhoudkundige waarde een aanzienlijke onderschatting van de werkelijke waarde. Dit merken we ook bij Zogenix. Het bedrag aan verplichtingen van het overgenomen bedrijf overtreft de activa met 101 miljoen euro, zodat er zelfs sprake zou zijn van een theoretische goodwill van 1,620 miljard euro (1,519 miljard versus een negatieve boekhoudkundige waarde van 101 miljoen euro).

Echter, in het volgend – belangrijk – stadium wordt er gekeken naar de werkelijke waarde van de activa (en verplichtingen) op het moment van de overname. Op dat ogenblik wordt ook een correcte waarde gekleefd op de diverse immateriële vaste activa, op basis van de toekomstige verwachte kasstromen. Zoals eerder aangegeven, moet de overnameprijs immers in de mate van het mogelijk worden toegewezen aan de diverse balansposten. Voor de volledigheid: ook het fiscaal plaatje wordt daarbij in rekening gebracht. Zo zijn er een aantal toekomstige belastingvorderingen (‘deferred tax assets’) en belastingverplichtingen (‘deferred tax liabilities’), maar die laten we hier verder buiten beschouwing. De klemtoon ligt op de intangibles die bij de overname geschat worden op 1,803 miljard euro, en dus de eerder besproken toename op de balans verklaren. 

In totaal kan er van de theoretische goodwill van 1,620 miljard euro voor een bedrag van 1,606 miljard euro worden toegewezen aan diverse activa en verplichtingen (zoals de intangibles). Het gevolg hiervan is dat er uiteindelijk slechts 14 miljoen euro aan extra goodwill op de balans van UCB verschijnt.

Impairment

We weten nu hoe goodwill op de balans terechtkomt. Nu rijst de vraag wat er nadien met deze goodwill gebeurt. Wel, het verhaal is enigszins anders dan bij de eerder besproken immateriële vaste activa, waarbij we een beperkte levensduur veronderstelden. Goodwill daarentegen wordt binnen de IFRS-regels beschouwd als een actief met onbeperkte levensduur (dat niet moet worden afgeschreven). Theoretisch blijft de boekhoudkundige waarde dus ongewijzigd. Wel moet die waarde elk jaar wel worden getoetst aan de werkelijkheid. Blijkt dat de waarde in de boekhouding niet meer overeenstemt met de werkelijke waarde, op basis van toekomstige kasstromen, dan moet er een zogenaamde impairment (bijzondere waardevermindering) worden toegepast.

In het geval van UCB was er in 2022 en in de eerste jaarhelft van 2023 nauwelijks sprake van impairment. De onderneming gaf telkens aan dat de werkelijke waarde de boekhoudkundige waarde overstijgt en het bijgevolg niet nodig was om een bijzondere waardevermindering door te voeren. De waarde van goodwill in de balans kan wel licht variëren ten gevolge van wisselkoerswijzigingen, zoals onderstaande tabel aangeeft. 

Impact op Resultatenrekening

Zowel de amortisaties als een eventuele impairment hebben een effect op de resultatenrekening, waar ze als (niet-kas)kost worden opgenomen.  We beperken ons in deze bijdrage verder tot de amortisaties.  Dat bedrag is echter niet altijd rechtstreeks af te leiden uit de resultatenrekening. Het hangt er immers van af op welke manier de kosten worden weergegeven. Volgens IFRS kunnen ondernemingen de kosten niet enkel weergeven volgens hun aard (zoals bij de Belgische boekhoudregels), maar ook volgens hun functie.  Dit betekent dat de kosten functioneel worden toegewezen aan de omzet (‘cost of sales’) of aan een andere kostencategorie, zoals ‘Research & development’ of ‘Sales & marketing’. IFRS schrijft wel voor dat de onderneming in dat geval in haar toelichting ook een korte opsplitsing volgens de aard van de kosten moet vermelden. 

We nemen de proef op de som voor UCB. De toelichting leert ons dat UCB in 2022 voor een totaalbedrag van 439 miljoen euro aan amortisaties heeft geboekt, die zijn opgenomen bij de verschillende functionele kostengroepen. 

De toelichting vertelt ons opnieuw waar we deze amortisaties kunnen terugvinden. Aangezien de patenten van UCB rechtstreeks in verband kunnen worden gebracht met de gerealiseerde omzet, wordt het merendeel van de amortisaties (396 miljoen euro) opgenomen in de cost of sales (die in totaal 1,674 miljard bedraagt). 

Brengen we vervolgens deze cost of sales in mindering van de totale opbrengsten (‘revenue’) van UCB (5,517 miljard euro), dan bekomen we de ‘gross profit’ van 3,843 miljard euro. Opvallend is wel dat UCB daarnaast ook een ‘adjusted gross profit’ vermeldt. Op die manier toont UCB ook een winstcijfer dat niet beïnvloed is door de afschrijvingen van de bewuste intangibles. Aangezien ditmaal de toegenomen amortisaties uit het cijfer zijn gehaald is de terugval van de adjusted gross profit minder uitgesproken (-6 procent) dan de daling van klassieke gross profit (-11 procent).

Nemen we opnieuw de actueelste gegevens bij de hand, onder de vorm van het halfjaarrapport van 2023. Daar vinden we op dezelfde manier de meeste amortisaties, als onderdeel van de cost of sales, terug. 

Hier springt in het oog dat de amortisaties ook in het eerste halfjaar zwaarder doorwegen in de cost of sales dan het jaar voordien. Dat heeft dan natuurlijk een impact ook op de gross profit die 14 procent lager ligt dan het jaar voordien. UCB geeft zelf aan dat dit hoofdzakelijk gerelateerd is aan de overname van Zogenix. 

Er speelt natuurlijk een timing-element. Amortisaties worden al systematisch verwerkt in de kosten, maar de positieve impact op de omzet komt pas geleidelijk op gang. In het geval van de overname van Zogenix vertaalt dit zich in de verkoop van het epilepsiemiddel Fintepla. Onderstaande tabel uit het halfjaarverslag geeft aan dat de verkoop van Fintepla in de eerste 6 maanden van 2023 in totaal 102 miljoen euro bedroeg, t.o.v. slechts 35 miljoen euro in dezelfde periode een jaar eerder. UCB maakte zelf ook bekend dat de overname van Zogenix sinds 2023 positief bijdraagt tot de winst. Dat positief effect zou de komende jaren dus nog worden versterkt.

Core EPS

Laat ons ook nog even kijken naar de impact op het onderste lijntje van de resultatenrekening. UCB behaalde in 2022 een nettowinst van 418 miljoen euro. Gebaseerd op een gewogen gemiddeld aantal aandelen van 190 miljoen, vertaalde dat zich in een winst per aandeel (‘earnings per share’) van 2,2 euro.

Ook hier maakt UCB zelf een aantal correcties om de zogenaamde ‘core profit’, of kernwinst, te bepalen. Dit betekent dat de impact van niet-recurrente factoren, maar in dit geval ook van de amortisaties, uit het winstcijfer wordt gefilterd. Rekening houdend met 396 miljoen euro aan amortisaties (‘linked to sales’), resulteert dit in een kernwinst van 829 miljoen euro, ofwel 4,37 euro per aandeel. 

Dit helpt om de resultaten doorheen de jaren te vergelijken. De nettowinst in 2022 is met name gedaald met 61 procent. Exclusief de eenmalige factoren en amortisaties bedraagt de daling evenwel ‘slechts’ 32 procent. 

Tot slot maken we de oefening ook even voor het eerste halfjaar van 2023. Hier sterk verschil tussen de netto- en de kernwinst is opnieuw vooral te verklaren door de amortisaties. Hier zien we met name dat de nettowinst is gedaald met 22 procent, terwijl de terugval van de kernwinst beperkt blijft tot 17 procent.