GBL VS Bois Sauvage

Deze Belgische groepen behoren tot de mindere goden onder de holdings. Hun discount is erg hoog. Dit jaar was Bois Sauvage wel de beste holding in ons land, al was dat toch met een licht koersverlies van 0,9%.

Sinds het jaar 2000 boden deze twee holdings, geleid door Franstalige families, een jaarlijks samengestelde koerswinst van zo’n 4% per jaar. Tel daar een jaarlijks dividendrendement bij van 2,5 à 3,5% en de totale return komt op 6,5 tot 7,5%. Behoorlijk, maar niet echt om over naar huis te schrijven.

De zwakke prestaties hadden natuurlijk hun weerslag op de waardering. De discount versus de waarde van de portefeuille is bij Bois Sauvage opgelopen tot 34%. Bij GBL van de familie Frère is dat zelfs 37%. Zulke hoge discounts lijken van lang vervlogen tijden en wijzen op weinig vertrouwen bij de beleggers.

Die korting van de beurskoers versus de portefeuille kan schommelen, zoals Sofina dit jaar aantoonde. Die inves­teringsholding van de familie Boël ­noteerde eind 2021 zelfs met een premie van zowat 30%. Door de vrees dat technologie-investeringen, zoals het Indiase ­Byju’s (leerapps), veel minder waard zouden zijn dan gedacht, veranderde de premie in een discount van op een zeker moment haast 40%.

Normaal is de prestatie en de kwaliteit van de portefeuille op lange termijn wel belangrijker. Helaas bracht de portefeuille van GBL en Bois Sauvage de voorbije decennia geen hoger rendement dan de eerste de beste ETF die een ­globale beursindex volgt.

Dat kan natuurlijk veranderen. GBL wil graag af van zijn hoge discount en probeert een goed gespreide portefeuille met groeikansen samen te stellen. De spreiding is alleszins ruimer dan bij Bois Sauvage. De vraag is echter of ­beleggers dat wensen, want een grote spreiding kan sowieso beter met een ETF-tracker.

GBL is met een portefeuille die een nettowaarde heeft van zo’n 19 miljard euro van een andere orde dan de portefeuille van 1 miljard bij Bois Sauvage. Maar dat maakt het niet gemakkelijker de portefeuille snel aan te passen. De ­beheerders van GBL proberen al een ­hele tijd het belang van de niet-genoteerde beleggingen in de portefeuille te verhogen. Het aandeel van private equity was eind september gegroeid tot 38%, versus 62% beursgenoteerde belangen.

Jammer genoeg is er vandaag, net ­zoals bij Sofina, argwaan of de waarde van de niet genoteerde beleggingen –­zoals vermeld in de boeken van de holding – niet achterhaald is. Bij beurs­genoteerde participaties kan iedereen eenvoudig de beurskoers volgen en dus de waarde berekenen voor de holding.

Zo kon iedereen perfect volgen dat de waarde van de 7,1% die GBL heeft in Adidas dit jaar met 60% crashte. Terwijl dat voorheen een van de grootste investeringen was, is Adidas nu nog maar goed voor 6,4%. Dat is evenveel als het belang in Umicore. Pernod Ricard (17,5%) en SGS (15,5%) blijven de grootste beleggingen van GBL.

Bois Sauvage is na de verkoop van Recticel bijna volledig geïnvesteerd in niet-genoteerde bedrijven. Het bezit 100% van de chocoladegroep Neuhaus, geschat op ruim 400 miljoen euro, of bijna 40% van de holding. Tweede grootste investering is vastgoed, in volle eigendom of via deelnemingen in vastgoedbedrijven. Umicore, de enige noemenswaardige beursgenoteerde participatie, is goed voor 16%.

Na de ongelukkige verkoop van Recticel aan een concurrent van de isolatiespeler, is het vertrouwen in Bois Sauvage lager dan ooit. De holding communiceert ook nauwelijks. Het zou best kunnen dat de familie vroeg of laat het aandeel van de beurs haalt. Voor haar is een lage waardering dan een voordeel.

Besluit: Beide holdings bieden vooral waarde door hun hoge discount. De voorkeur gaat naar Bois Sauvage, ­wegens de kans op een uitkoop. Als dat tegen de juiste prijs gebeurt …